ciência econômica · economia austríaca · Política monetária

Novamente os Austríacos

Antony Mueller está nervoso. Ao comentar um artigo crítico da atuação do FED, diz:

The sad fact is that even guys like Ambrose are largely ignorant about the Austrian school of economics. There is the glimpse of hope that the current crisis may wake up at least a few from their slumber of ignorance. What is needed is a thorough transformation of how economics and management are practiced, taught and researched. What is needed is a change of perspective as it is provided by the Austrian school of economics.

Já falei aqui sobre a economia austríaca em outras – várias – oportunidades. Mas Mueller nos deve um pouco mais de explicações. Quer dizer que os cursos de economia e administração (ou seriam o mundo da economia e da administração em geral?) deveriam mudar na direção do que preconizam os simpáticos às teses austríacas?

Primeiro, temos o teste do mercado. Por que esta prática não é mais comum? Alguém poderia falar do papel do governo nesta história, “perseguindo” economistas austríacos, mas não vejo algo assim.

Também é difícil saber o que, exatamente, é a “Escola Austríaca”. A diversidade é tão grande que nunca surgiu um único livro-texto austríaco. Talvez se possa falar do Eonomic Logic, mas seu autor, Mark Skousen, brigou com outros austríacos (da FEE), o que nos deixa com a suspeita de que talvez não baste ser (e pensar como) austríaco para que a Escola Austríaca deslanche. Mesmo assim, seu manual só tinha como diferença a adaptação do esquema dos triângulos de Hayek (cuja interpretação, inclusive, não é trivial) a problemas econômicos.

Em terceiro lugar, para ser bem austríaco (na verdade, este ponto se relaciona com o primeiro), o conhecimento é disperso e, portanto, é difícil dizer que a solução seja que todos passemos a pensar, andar e respirar como austríacos. De certa forma, o mais correto seria lembrar que mudanças racionais são mudanças na margem (creio que os austríacos ainda não jogaram fora o conceito de racionalidade, embora alguns deles briguem com as funções de utilidade). Logo, é difícil, senão impossível, ver um mundo tão austríaco assim (e alterado de forma tão rápida).

O Guilherme, do Rabiscos, e eu, outro dia, discutimos um pouco sobre o tema. Sei que há o Joel e outros frequentadores deste blog que têm simpatia pela escola austríaca. Eu sou um deles, mas creio que sou menos otimista em relação ao poder de mercado de uma teoria na qual nem os próprios proponentes concordam sobre a necessidade de um teste empírico (é diferente você debater calibragem e econometria pois, neste caso, ambos querem ter alguma idéia quantitativa dos parâmetros, algo que Mises, creio, não aprovaria). Como, por exemplo, um economista austríaco trabalharia no mercado financeiro?

Gosto do prof. Mueller mas acho que, nesta observação, ele errou o tiro (se é que existe alvo). Pensando bem, um austríaco diria que o alvo tem que ser descoberto (piadinha besta, mas bem ao gosto dos austríacos…). ^_^

Finalmente, sim, há muita coisa interessante entre os insights austríacos. De longe são os heterodoxos mais consistentes que conheço. Mas, não, não acho que esta bronca contra o mainstream seja muito precisa.

Economia Brasileira · epistemologia · falácias econômicas · Política monetária

A Epistemologia está nua

Alex publicou o artigo do dia. Nunca recebi tantas mensagens eletrônicas com o artigo como hoje. Vale a reprodução integral:

A miséria da epistemologia

O artigo de Luís Antônio de Oliveira Lima (“Ousando discordar da ortodoxia dos economistas”, Valor Econômico, 12/11/07) é pródigo em citações, o que mostra o salutar hábito de leitura do autor. Pena que seu entendimento destes textos não seja igualmente saudável, o que me pouparia o trabalho de rebatê-lo novamente. Isto dito, um texto com tantos problemas não poderia passar incólume.

A questão que debatemos é simples. Defendo que a escolha de uma meta de inflação mais elevada (ou mais baixa) não deve ter qualquer efeito sobre a taxa de crescimento da economia por um motivo bastante singelo: as pessoas conseguem distinguir entre alterações nominais e reais de preços. Sindicatos, por exemplo, negociam salários sabendo muito bem o que se trata de mero reajuste nominal e o que é, de fato, ganho real. Se isto é verdade, o anúncio de meta de inflação mais elevada deve ser imediatamente incorporado ao conjunto de informações dos agentes e, consequentemente, às suas expectativas, sem efeitos reais sobre a economia (chamemos isto de hipótese aceleracionista). Lima, pelo contrário, argumentou originalmente que, sim, uma meta de inflação mais alta poderia acelerar o crescimento (já em seu último artigo recuou da posição inicial, afirmando apenas que crescimento pode ser compatível com inflação mais alta).

Em apoio à sua tese Lima, citando o trabalho de Robert Barro, “observa que para taxas de inflação abaixo de 20% qualquer relação, positiva ou negativa, entre crescimento e inflação, não é estatisticamente significativa”. Lima não se deu conta, porém, que este resultado, ao contrário do que parece acreditar, não apóia sua tese. Se a taxa de inflação não tem qualquer efeito sobre a taxa de crescimento, por que alguém escolheria uma meta de inflação mais alta?

Para colocar a questão em termos mais mundanos, o número de vezes ao dia que alguém tocar a Macarena durante a primeira infância do seu filho muito possivelmente não irá afetar sua estatura na adolescência. Isto, porém, não é justificativa para tocá-la inúmeras vezes ao dia, a menos que você acredite que isto trará um aumento de bem-estar à criança (eu não acho, mas deixo isto a critério de cada pai). Da mesma forma, ainda que a inflação (abaixo de 20% a.a.) não prejudique o crescimento, qual a razão para que esta seja 8% a.a. ao invés de, digamos, 3%? Há algo de positivo na inflação mais elevada?

A bem da verdade, Lima agora diz não acreditar que inflação mais alta traga mais crescimento (ainda que em outras passagens revele persistir na crença), mas sim que inflação alta também é compatível com crescimento, assim como é a inflação baixa, ou seja, que o crescimento independe da taxa de inflação. Pergunto: no que mesmo sua posição difere da hipótese aceleracionista?

Lima, porém, não se limita a citações sobre macroeconomia e traz também a epistemologia ao debate. Segundo ele não se pode dizer que a hipótese aceleracionista seja “correta”, já que – citando Karl Popper – não há uma teoria “correta”, apenas hipóteses que se ajustam melhor ou pior aos dados. De fato, a teoria da gravidade de Newton, na leitura ingênua de Popper proposta por Lima, também não é “correta”, mas apenas uma hipótese, que, pode se ajustar melhor ou pior aos dados. Será que o filósofo pularia de uma janela com base na noção que a teoria da gravidade não é “correta” no sentido popperiano do termo?

Exagero meu? Pelo contrário. Anos de exercício de política monetária sob a hipótese aceleracionista cimentaram a noção do que tem sido denominado “A Grande Moderação”, isto é, um período no qual taxas baixas de inflação têm convivido com baixa volatilidade do crescimento. Ao contrário do período em que bancos centrais tentaram (inutilmente) acelerar o crescimento à custa de inflação mais elevada, apenas para pouco depois serem forçados a desacelerar fortemente a atividade para controlar a inflação, gerando um padrão conhecido como stop-and-go, hoje os bancos centrais aprenderam que não precisam (metaforicamente) pular da janela para ver se a hipótese aceleracionista se ajusta aos dados.

Em outras palavras, a hipótese aceleracionista, considerada “simplista” por Lima, serviu de base para a gestão bem sucedida de política monetária que, ao redor do globo, gerou baixas taxas de inflação com reduzida volatilidade do produto, traduzindo-se em ganhos significativos de bem-estar. Como diria Milton Friedman (“The Methodology of Positive Economics”), inspirado pelo mesmo positivismo de Popper, pouco interessam as hipóteses do modelo, desde que este consiga gerar previsões válidas, entre elas sugestões de política que aumentem o bem-estar. A evidência acumulada sobre estes anos de gestão de política monetária inspirada pela hipótese aceleracionista sugere que esta cumpre, com honras, este quesito.

Isto, porém, parece ainda além da compreensão de Lima, em que pesem suas pretensões epistemológicas. Sem dúvida é curioso que alguém cite Popper e, poucos parágrafos depois, questione o “realismo” das hipóteses do modelo, incluída a suposição acerca da racionalidade dos agentes econômicos. Revela, no mínimo, pouca reflexão sobre as implicações da abordagem popperiana à ciência. Na pior das hipóteses sugere que só cita o filósofo alemão quando lhe é interessante, deixando de lado as implicações menos favoráveis à sua tese.

Em todo caso, a miséria epistemológica, mesmo grave, não é o pior aspecto do artigo. Mais séria é a falta de entendimento acerca da própria hipótese aceleracionista, em particular para alguém que pretende se posicionar como o campeão da heterodoxia, “ousando desafiar a ortodoxia dos economistas”. Ao recuar da sua posição original acerca da inflação mais alta trazer mais crescimento e afirmar que teria dito apenas que a inflação elevada (mas, imagino, abaixo de 20%) é “compatível” com crescimento Lima apenas repete inadvertidamente a hipótese aceleracionista, isto é, que o crescimento não é afetado pela taxa de inflação. O defensor da “heterodoxia” não conseguiu perceber que sua suposta crítica apenas ecoa a mesma teoria que pretende criticar. Seria irônico, mas é apenas triste.

(Publicado 5/Dez/2007)

Econometria · Economia Brasileira · Política monetária

“Pode baixar os juros que não há problema”…mesmo?

O IEDI, órgão ligado às indústrias, divulgou o último dado da mais complicada variável (em termos de mensuração): a utilização da capacidade instalada. Diz o pessoal de lá:

O economista-chefe do Instituto de Estudos para o Desenvolvimento Industrial (Iedi), Edgard Pereira, não vê trajetória explosiva no Nível de Utilização da Capacidade Instalada (Nuci), calculado pela Confederação Nacional da Indústria (CNI), que ficou em 82,8% em outubro, ante 82,5% em setembro. “Foi apenas um ajuste na margem”, afirmou.

Será mesmo? Eis o exercício para o pessoal de Econometria:  (i) com os principais indicadores econômicos do Brasil, construa um cenário destacando os principais focos possíveis de inflação, (ii) no IPEADATA, obtenha a série citada acima e faça dois gráficos: um, com a evolução mensal da série e outro com os fatores sazonais.

Após fazer isto tudo, procure avaliar a afirmação do pessoal da CNI.

desenvolvimento · economia · Petróleo · política cambial · Política monetária

Porque os empresários amam o câmbio livre e valorizado.

A explicação é simples: graças a ele, o insumo-vilão de todo discurso de empresário, o petróleo, está barato. Agradeçam ao Banco Central, meninos.

Claro, agradeçam também à visão de mercado dos gestores do BCB, principalmente na época do governo Cardoso, quando o câmbio começou a flutuar “sem medo de ser feliz”.

crítica de Lucas · Econometria · econometria bayesiana · Política monetária

Econometristas bayesianos podem mudar o resultado do que pretendem estudar?

“Monetary Policy, Judgment and Near-Rational Exuberance”
by
James B. Bullard, George W. Evans, and Seppo Honkapohja We study how the use of judgment or “add-factors” in macroeconomic forecasting may disturb the set of equilibrium outcomes when agents learn using recursive methods. We examine the possibility of a new phenomenon, which we call exuberance equilibria, in the New Keynesian monetary policy framework. Inclusion of judgment in forecasts can lead to self-fulfilling fluctuations in a subset of the determinacy region. We study how policymakers can minimize the risk of exuberance equilibria.

Em outras palavras: fazer ajustes “não-paramétricos” (por assim dizer) nas previsões de um banco central qualquer que pretende influenciar as expectativas dos agentes privados pode gerar um resultado distinto. Bayesianos também sofrem de crítica de Lucas? ^_^

Política monetária

Excelente FAQ sobre o FED

O mais legal é a última pergunta:

14) Did a secret meeting of Wall Street bankers produce the Fed?

The Fed is often the subject of elaborate, fanciful conspiracy theories. This one, however, has some truth. In 1910, Senator Nelson Aldrich of Rhode Island met off the coast of Georgia to discuss banking reform and plans for a new central bank. Wary that, if word got out, they would appear to be manipulative masterminds, participants kept the meeting secret. The Aldrich Plan that they devised was defeated in the House, but it served as a foundation for the Federal Reserve Act.

Economia Internacional · Política fiscal · Política monetária

Pergunta para você, estudante de Economia

As notícias nos EUA e no Brasil parecem sair de mundos distintos. Nos EUA, o ambiente de crise financeira está tornando os economistas cada vez mais preocupados com o risco de recessão (ou pelo menos desaceleração). No Brasil, na contramão, o governo baseia seu orçamento em receitas cada vez maiores, para financiar gastos crescentes. E o 3º Congresso do PT, partido do governo, em vez de delinear as reformas que considera necessárias para sustentar um crescimento sustentado, prioriza a revisão do que deu certo no passado: a privatização da Companhia Vale do Rio Doce. Será possível conciliar esses dois mundos no futuro? Provavelmente, não, mesmo que o Brasil não seja afetado por uma eventual desaceleração da economia norte-americana.

A pergunta é do Ilan. Serei justo. O presidente da Silva elogiou o falecido ditador Vargas outro dia. Não é de hoje que ele elogia ditadores (mas Pinochet, coitado, não aparece nunca em seus discursos, vai ver tem ditadura boa e ruim…). Na verdade, há muito mais tempo, ainda no primeiro mandato, ele elogiou Geisel.

A impressão que dá é que os antigos críticos do regime militar estão seguindo o mesmo caminho dos gestores da economia da época dos choques do petróleo. Vá lá que os bancos centrais, graças às teorias econômicas atuais (que os mesmos antigos críticos – atuais gestors – repudiavam), hoje são melhores na gestão econômica. Mas isto pode não ser suficiente…

Inflação · Política monetária · Teoria econômica

Inflação

Isto aqui me lembra as coisas que o Homo Econometricum curte.

A propósito, uma discussão recente sobre regra de Taylor, nos EUA, bem interessante, é a do Frederick Mishkin, citada no blog do Mankiw.

Inflação nunca foi minha praia, mas há quem goste.

Claudio

p.s. vou assinar meu nome até que Ari, André e Fábio comecem a escrever aqui. Como cada um tem seu próprio “profile”, você, leitor, saberá quem é cada um facilmente. Eu, claro, sou o “claudio” (acabo de mudar…não preciso mais assinar! 🙂 ).

Política monetária

Finanças, Política Monetária e Preços

Eis aí um estudo que qualquer estudioso de Finanças gostará de ler.

“Price Discovery in the U.S. Treasury Market”
by Bruce Mizrach, and Christopher J. Neely

This paper characterizes the tatonnement of high-frequency returns from U.S. Treasury spot and futures markets. In particular, we highlight the previously neglected role of the futures markets in price discovery. The highest futures market shares are in the longest maturities. The estimates of 5-year and 10-year GovPX spot market information shares typically fail to reach 50% from 1999 on. The GovPX information shares for the 2-year contract are higher than those of the 5- and 10 year maturities but also decline after 1998. Standard liquidity measures, including the relative bid-ask spreads, number of trades, and realized volatility are statistically significant and explain up to 21% of daily information shares. The futures market gains information share in about 1/4 of the events where public information is released, but days of macroeconomic announcements rarely explain information shares independently of their effects on liquidity.

Onde estão nossos bons alunos para verificar algo similar em países menos, digamos, desenvolvidos? Note a importância do mesmo, inclusive, para a compreensão dos mecanismos de transmissão da política monetária.

Fica aí a sugestão.

Claudio

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Política monetária

Não entendeu

Liliana Pinheiro não entendeu ainda o que é “monetarista”. Em sua vontade de criticar o governo atual, a jornalista me sai com esta:

Não há uma luta entre desenvolvimentistas e monetaristas em curso, nem no governo nem fora dele. São os monetaristas de sempre que estão a se bater para salvar suas teses mais caras, como os critérios atuais do sistema de metas inflacionárias, o câmbio flutuante e, principalmente, a autonomia do Banco Central, que fatalmente passará a ser questionada com força em pleno ano eleitoral. Nada pior para essa turma do que uma eleição com a economia fora dos eixos do desenvolvimento global e sem uma crise externa para amedrontar os que pensam em mudanças.

Pergunto ao leitor, estudante de Economia: quantos economistas não-monetaristas você conhece que defendem o sistema de metas, o câmbio flutuante e a autonomia do Banco Central? Eu conheço, no mínimo, uns dez (porque minha memória é ruim).

Jornalistas reproduzem sempre esta dicotomia entre “monetaristas” e “todo o resto que nos é – a nós jornalistas – simpático”. Eu não vou explicar o que é monetarismo aqui. Deixo isto como dever de casa aos colegas jornalistas. Diga-se de passagem, tenho amigos jornalistas – o meu amigo mais antigo é um deles – e sei que nem todos trocam os pés pelas mãos.

Talvez a pergunta mais difícil seja: existe algum monetarista hoje? Um “monetarista” dos anos 70 pode ser transportado no tempo, para 2006, e se dizer “monetarista”? Ou tem gente achando que sempre existe uma luta entre “o bem e o mal” na economia? Os não-economistas – aqueles que sempre criticam nossa suposta visão simplista são os primeiros a bradarem pela dicotomia da vida: “um outro mundo é possível”, “nós e Bush”, “ricos e pobres”, etc.

Irônico isto.

Claudio

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Política monetária

O BC diz que segue a Regra de Taylor “A”, mas o mercado crê na Regra de Taylor “B”

Não adianta chorar. Credibilidade não surge do nada. No caso do Banco Central, a forma como ele se comunica com o mercado é vital. O pequeno artigo de Robson Rodrigues Pereira – baseado em sua dissertação de mestrado – aprofunda um pouco mais a questão. Não conheço o rapaz, mas devo parabenizá-lo: ao invés de ficar sentado, pensando no problema de que os dados não existiam, ele pôs-se a trabalhar e me saiu com um questionário para o mercado, sobre o Banco Central Brasileiro (BC ou BCB). Os resultados são interessantes e aí vão alguns deles (a média é de 6.92).

Acima da média

1. “tem comprometimento com a estabilidade de preços” (8.51)
2. “possui uma equipe com elevado grau de expertise” (8.23)
3. “é comprometido com transparência” (7.18)
4. “adotou as práticas mais modernas de gestão da política monetária” (6.92)

Abaixo da média

5. “tem autonomia em relação às esferas políticas de poder”(6.54)
6. “tem preocupações com a flutuação do nível de produto/atividade” (6.03)
7. “toma decisões coerentes com a sinalização previamente emitida aos mercados” (5.87).

Conclusão: se o BC segue alguma regra de Taylor, pode até fazê-lo com competência e dizer que o faz com pesos idênticos para a meta de inflação e de hiato do produto. Mas não está convencendo muito não…

A propósito, amanhã tem COPOM…

Nota: Os dados originais estão em um texto neste link.

Claudio

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Política monetária

Conversando novamente sobre metas de inflação (um post não tão fácil sobre o tema)

Um dos primeiros posts deste blog foi sobre metas de inflação. Neste, quero apenas falar novamente sobre o tema, mas observando o que acontece segundo as equações do modelo.

O modelo, rapidamente

meta.jpg

A primeira equação mostra que o hiato do produto (a diferença entre a demanda agregada (y) e o produto potencial da economia) depende de variações na taxa de juros (r)e de choques de demanda (b) (e.g. um choque de demanda poderia ser um aumento na confiança dos consumidores).

A segunda equação ilustra como o BC se comporta. É a chamada regra de Taylor. Ela diz que o BC fixará a taxa de juros (r “barra”) em níveis maiores ou menores conforme o hiato do produto e o afastamento da inflação relativamente à sua meta. Claro que o BC pode ser mais ou menos preocupado com estes objetivos, o que se traduz no fato de que c1 e c2 podem não ter o mesmo valor.

Finalmente, a última equação é a famosa curva de Phillips. Ela mostra que se a economia estiver “super-aquecida” (= “se o hiato do produto for positivo = se a demanda agregada for maior do que a oferta potencial da economia), então a inflação aumentará. Além disso, um aumento no preço do petróleo (d) também aumenta a inflação.

Qual a lógica do modelo?

O que acontece se a economia está operando em sua capacidade potencial e com a inflação exatamente na meta estipulada pelo BC e ocorre um choque de demanda?

Bom, pense que, por algum motivo, os consumidores ficaram otimistas. Isto fará com que a demanda agregada aumente. As firmas tentarão produzir mais, mas não conseguirão. Os preços começam a subir. Não sobem de imediato se você imaginar que 0 < k < 1 na terceira equação acima, mas sobem.

O Banco Central, observando o que ocorre, segue a regra de Taylor: aumenta a taxa de juros. Isto faz com que o produto diminua e a economia entra num processo de desaquecimento. Inicialmente, o hiato do produto zera, mas a inflação fica em um nível mais alto.

Para fazer com que a economia volte ao seu nível de inflação anterior, o BC deve ser mais persistente (ou adotar uma meta para a taxa de juros real). Desta forma, a taxa de juros pode ser colocada em um patamar maior ainda, gerando nova recessão que, desta vez, deixará a economia com um hiato do produto negativo (a demanda agregada ficará menor que o produto potencial), pressionando a inflação para baixo e abrindo espaço para queda nos juros com novo crescimento da economia até que o hiato do produto esteja zerado e a inflação esteja em sua meta.

Que aspectos polêmicos existem neste modelo?

O leitor que conseguiu chegar até aqui pode se perguntar sobre alguns aspectos deste modelo. Primeiro, fica claro que não existe meta de inflação independente de uma meta de atividade real da economia (o hiato do produto).

i. Uma questão importante, claro, é saber qual é o produto potencial da economia, algo que já destaquei na conversa anterior.

ii. Outro aspecto diz respeito à inflação, em especial, à curva de Phillips. Como se sabe, a inflação pode variar conforme mecanismos mais complicados que incluam a expectativa de inflação. O modelo exposto é muito simples, para fins didáticos mesmo. E digo isto porque o que a expectativa implícita no modelo acima é a mais simples possível. Trata-se apenas de dizer que a inflação no período “t” é função da inflação no período “t-1”, algo que pode não ser muito razoável se “t” é medido em meses…

iii. E o déficit nominal zero? Também já falei sobre isto antes e acho que não é difícil perceber o problema agora. Louvável, claro, seja a idéia de controle de gastos públicos. Ninguém questiona isto. Entretanto, quando se fala de déficit nominal zero, fala-se de uma taxa de juros que não pode mudar com tanta facilidade. Ao contrário do que se pode imaginar, esta rigidez é ruim porque se ocorrer um choque de demanda ou de oferta, o Banco Central não poderá atuar com a rapidez necessária e, no final, pode-se ter uma crise pior do que a que se tem sob um regime de metas de inflação (veja que isto não é sinônimo de se aceitar um governo mal-comportado que gaste mais do que arrecade ou que gaste mal e busque zerar seu déficit primário através de aumentos da arrecadação ao invés de cortar gastos).

iv. Outro ponto é: quem decide a meta de inflação? O bom senso manda que sejam pessoas que enxerguem benefícios sociais maiores do que benefícios individuais (para si próprio) numa meta de inflação. Também é necessário que quem decida sobre isto conheça um pouco de economia. A definição do mecanismo constitucional de determinação de metas de inflação não é uma questão livre de polêmicas, com certeza.

v. E a rigidez dos preços (nosso parâmetro k)? Quanto mais demorada, mais dolorosa a ação do BC? Realmente existe um problema importante aqui. Se a economia opera em um ambiente pouco concorrencial, empresas (ou sindicatos) com poder de monopólio tornam mais lenta a variação de preços. Mesmo que se possa diminuir a expectativa de inflação futura, o fator inercial pode demorar a ceder. Outra fonte de inércia, claro, é a indexação da economia, algo que não se pode eliminar sem um certo cuidado com o aspecto legal dos contratos firmados entre indivíduos de uma sociedade. Em outras palavras, calote não vale.

vi. E o produto potencial? Ele fica paradinho em “y barra”? Não necessariamente. Políticas de investimentos em infra-estrutura podem deslocar este produto para um nível maior, permitindo à economia operar em um nível de renda maior. Claro que isto não é possível quando não existem investimentos privados e/ou o investimento público é uma piada de mau gosto. Juros altos podem, neste sentido, atrapalhar os investimentos privados? Podem, mas isto depende do quanto um investimento de longo prazo reage a mudanças de curto prazo na taxa de juros (algo que tem a ver com uma tal de tendência estocástica que, só pelo nome que assusta, não vamos explicar aqui).

Para terminar…

A idéia era fornecer ao leitor não tão leigo uma pequena idéia do que é o regime de metas. Espero que tenha gostado. Caso não goste de matemática, que tal isto?

Claudio

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Política monetária

Unanimidade nas decisões de política monetária “é coisa nossa”?

O banco central japonês (BOJ) deve comemorar ou não a deflação? Segundo a profa Noriko Hama, não.

Tal como o FED, o pessoal do BOJ faz reuniões parecidas com a do nosso COPOM. O que me intriga é que tanto nas reuniões do FED quanto nas do BOJ, há sempre a votação individual dos responsáveis pela política monetária. No Brasil, nunca se publica isto, exceto uma vaga referência do tipo: “o resultado foi unânime” (ou “o resultado foi de x contra x-2”).

Alguns afirmam que isto é consequência da falta de independência do Banco Central brasileiro. Em outras palavras, dizer que a decisão é unânime é uma forma de de reforçar a posição de um banco sob cuja independência não paira muita certeza.

Será?

Claudio

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Política monetária

E Greenspan falou

Sua última apresentação no Congresso dos EUA antes do final de seu mandato à frente do FED. As preocupações? Petróleo, salários e o mercado imobiliário.

James Hamilton tem algo a dizer sobre a última delas e um outro “boom” imobiliário está ocorrendo bem longe dos EUA, em um ambiente institucional bem distinto.

De qualquer forma, vou mesmo é procurar saber se há fotos neste relatório

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Economia Brasileira · Política monetária

Pensando um pouco sobre: “Déficit Nominal Zero e Metas de Inflação”

Existem três conceitos básicos de “déficit”: o conceito nominal, operacional e o primário. Eles se baseiam na metodologia do FMI de NFSP (Necessidades de Financiamento do Setor Público). Basicamente, temos:

NFSP = G – T + rB onde:

G = Gastos públicos não financeiros
T = Arrecadação não financeira
r = taxa de juros real (r = (1 + i)/(1 + pie) – 1 onde “i” é a taxa de juros nominal e “pie” é a taxa de inflação esperada)
B = estoque de títulos públicos

Quando o país possui, ao longo do tempo, baixas taxas de inflação, as pessoas formam expectativas (de inflação) cada vez mais próximas ao valor pie = 0. Em outras palavras, há uma convergência de pie para zedro de forma que ficamos com r = i.

Mas este nem sempre é o caso. Quando o governo opta, explicitamene, por “r”, o NFSP é chamado de NFSP conceito operacional. Quando se usa, explicitamente, “i”, tem-se o NFSP conceito nominal.

Finalmente, para isolar os efeitos da dívida pública (rB) sobre a medida de um esforço fiscal, alguns usam o chamado déficit primário que é apenas a parcela (G – T) da fórmula acima.

Pois bem, o governo tem seguido a regra fiscal de obter superávits primários, ou seja, G – T < 0. O que Delfim diz é que como boa parte da dívida pública (vamos chamar aqui de “títulos”, sem perda de generalidade) consiste em títulos indexados aos juros (rB), uma política monetária como a seguida pelo BC brasileiro termina por gerar um aumento em rB pondo a perder o ganho gerado por G – T < 0. Ou seja, Delfim quer fixar uma meta para o NFSP nominal.

No modelo de metas exposto anteriormente, vimos que uma política fiscal expansionista – numa economia com alguma capacidade ociosa – forçaria o governo a usar a política monetária de forma mais dura, afim de alcançar sua meta de inflação e de crescimento econômico. E a realidade brasileira?

Bom, a economia brasileira apresenta superávits primários porque, dentre outros, a arrecadação (T) é função da renda de forma que crescimento econômico gera um aumento em T. Note que, desta forma, aumentos em G podem ser “mascarados” por aumentos em T (pense em um governo que tributa 100% da renda das pessoas para financiar todo seu gasto e, além disso, não possui dívidas….ele terá déficit primário zero e déficit nominal também zero!). Claro, o governo também pode tentar aumentar sua receita de outras formas: lembre-se do episódio da MP 232 no início do ano.

Entretanto, Delfim propõe que o governo não aumente seus gastos e, ao mesmo tempo, aumente as desvinculações dos mesmos. “Desvincular”, neste caso, significa deixar que o governo decida sobre um montante maior de recursos, ao invés de pré-fixar, por exemplo, percentuais de gastos por item de gasto (e.g. “x% do total do orçamento deve ser gasto em saúde”, etc).

Supõe-se que a desvinculação esteja, de alguma forma, relacionada com a maior qualidade dos gastos. Mas, no nível de generalidade atual de sua proposta, não é possível ver como recursos desvinculados seriam gastos com mais qualidade. Afinal, recurso desvinculado pode ser sinônimo de recursos sobre os quais não há direito de propriedade bem definido. Isto caracteriza um bem de uso comum e, portanto, sujeito a forte dissipação nas mãos de políticos (uma maneira divertida de aprender sobre este problema está aqui).

Outra crítica à proposta de Delfim é que se você fixa uma meta M tal que M = G – T + rB, então um choque qualquer que gere a necessidade de aumento da taxa de juros “i” (por exemplo, um choque para cima nos preços do petróleo) não poderá contar com a política monetária (mesmo que as expectativas de inflação sejam nulas, i.e., pie = 0). Neste sentido, o IPEA acaba de publicar um documento no qual defende o estabelecimento da meta apenas sobre o superávit primário.

Por outro lado, Delfim está chamando a atenção para dois problemas típicos da esfera fiscal brasileira: (i) o tamanho dos gastos públicos (acompanhado de uma consequente carga tributária elevada) e (ii) a qualidade dos gastos públicos.

Concluindo, não há, ainda, garantias que sua proposta possa dar conta de (ii). Quanto ao ponto (i), na minha opinião, permanece a questão de como a meta para o déficit nominal zero deveria ser tratada em uma situação de choques econômicos. Digo isto porque a mesma crítica que se faz à meta de inflação (“o governo é muito rígido no cumprimento da meta”) pode ser igualmente feita para a proposta de Delfim.

E o problema é que meta flexível demais não é meta, é conversa para boi dormir. Como definir, então, “Meta”, com “M” maiúsculo? Uma das características essenciais de uma “Meta” é que você precisa contar com a confiança da sociedade. Esta, por sua vez, depende da reputação daquele que se propõe a cumprir a tal meta. Se aquele que se propõe a cumprir uma meta, muda-a com freqüência (ou se a descaracteriza incorporando milhares de sub-metas) então a confiança da sociedade no seu esforço será corroída. Ou seja, o problema é como as pessoas percebem a meta como tal ou não. Um problema que talvez não tenha solução fácil.

Bem, este texto apenas arranhou a questão. Fosse uma aula completa sobre o tema, teríamos de ver mais dados e conceitos ligados às particularidades orçamentárias no Brasil. Melhor deixar isto como uma mini-aula…

Assim, vou parar neste ponto (mas comentários e sugestões são bem-vindos!). Quem quiser mais, algumas sugestões: (i) para uma visão rápida e bastante didática dos conceitos de déficit usados no Brasil, o Economia Brasileira Contemporânea do Amaury P. Gremaud, Marco Antonio S. de Vasconcellos e Rudinei Toneto Jr e (ii) Contribuintes e Cidadãos: Compreendendo o Orçamento Federal organizado por Fernando Rezende e Armando Cunha dá uma boa visão sobre o processo orçamentário do governo.

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Política monetária

Conversando sobre metas de inflação

Falar de metas de inflação não é fácil. Para minha sorte, existe gente como Carl Walsh. Graças a ele, posso tentar falar do assunto de maneira relativamente simples, aqui, neste blog. Minha intenção é apenas falar um pouco sobre metas com o leitor, ok? Então vamos lá.

Em seu Teaching Inflation Targeting: An Analysis for Intermediate Macro, Carl Walsh explica o modelo de metas de inflação para alunos de economia. O gráfico abaixo ilustra bem seu modelo.

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No eixo vertical, temos a taxa de inflação e, no eixo horizontal, o chamado “hiato do produto”. Este último se refere à diferença entre o produto efetivo (y) de uma economia e seu produto potencial (ypot). No gráfico acima ele é medido como em termos relativos: (y– ypot)/(ypot).

Não é difícil ver que é difícil medir o produto potencial pois, afinal, qual é o potencial de produção de uma economia em um dado momento do tempo? O Banco Central do Brasil (BC) e acadêmicos, de forma geral, têm se debruçado sobre este problema nos últimos anos.

A curva positivamente inclinada é a chamada Curva de Phillips e a outra é a regra de política monetária. Ela é negativamente inclinada porque o BC deseja minimizar o hiato do produto e a distância da inflação relativamente à sua meta…ao mesmo tempo. Em outras palavras, quando o hiato do produto diminui, as firmas se aproximam de sua capacidade máxima de produção e, portanto, aumentos de demanda por seus produtos tendem a gerar mais inflação. Por isto, há uma espécie de trade-off entre os dois objetivos: mais de um implica em um pouco menos do outro (não é difícil ver que um banqueiro central mais conservador teria, em suas preferências, uma Regra de Política Monetária menos inclinada).

Observe também que, no gráfico, a interseção (equilíbrio macroeconômico) das duas curvas se dá em uma nível de inflação maior do que “pi T” que é a meta de inflação do Banco Central.

Ok, as equações estão no artigo (que você deveria, realmente ler). Mas, por exemplo, com tudo o mais constante (o famoso ceteris paribus), um choque positivo de demanda agregada aumenta o hiato do produto. Em outras palavras, a curva da Regra de Política Monetária se desloca para a direita, dificultando o alcance da meta. No modelo, este choque é de natureza temporária e, portanto, ao final, a curva retornará à sua posição original.

O modelo de Walsh é bom para ilustrar a ação do FED e também do BC, lembrando que, para o FED, o objetivo explícito consiste em combinar um pequeno hiato do produto com a meta de inflação enquanto que, no Brasil, o BC não segue uma constituição monetária pois não é independente formalmente. Em outras palavras, para alcançar a sua meta, ele tem uma desvantagem adicional em relação ao FED: falta-lhe credibilidade. Como assim, Cláudio? Simples. Todos desconfiam, por exemplo, que o BC vai afrouxar a política monetária em época de eleição, submetendo-se ao controle de políticos….exceto no caso em que se sabe que o BC tem, legalmente, independência. Este é um dos motivos pelos quais não concordo com o argumento de que “basta a independência ‘funcional'(‘informal’) do BC”. Basta nada. Lembre-se: BC independente é sinônimo de responsabilidades bem definidas tanto pelo sucesso como pelo fracasso da política monetária.

Aliás, se é tão fácil aceitar que o BC tenha independência informal, que mal haveria em se formalizar isto? A não ser que alguém esteja mal intencionado, não vejo como a formalização poderia ser um problema.

Voltando ao modelo, alguns autores argumentam que a visão das metas – que Walsh resume tão bem – deveria ser alterada no que diz respeito à curva de Phillips. Para os economistas mais velhos, é bacana ler isto pois há um sabor de ironia no ar. Algo como entrar na máquina do tempo e voltar ao debate dos anos 80 entre Contador, Arida, Lara-Resende, Lopes e Modiano nas páginas da Pesquisa e Planejamento Econômico…sobre a especificação da Curva de Phillips no Brasil (e suas consquências em termos de políticas macroeconômicas).

No contexto atual, os principais argumentos parecem ser os de que se deveria considerar um maior detalhamento dos componentes da inflação. Por exemplo, para Gomes e Aidar, as metas deveriam considerar a divisão da inflação em seus componentes externo e interno, considerando não apenas as expectativas (como em Walsh), mas também a inflação do resto do mundo, a expectativa de desvalorização cambial e a expectativa de inflação doméstica.

Eu prefiro, contudo, especificações como a de Bogdanski, Freitas, Goldfajn & Tombini que mostra a importância que a inércia possui, forçando o BC a ser mais rigoroso do que o necessário para atingir suas metas. O leitor menos informado pode se perguntar de onde viria esta “inércia” mas não demorará muito para perceber que a mesma tem a ver com os preços administrados. Aliás, uma visão da inflação brasileira atual – incluindo a questão dos preços administrados está aqui.

Após ler este resumo, o desafio, na minha opinião, é pensar na proposta do deputado Delfim Netto sobre o déficit nominal zero. Em outras palavras, será que este modelo do Walsh nos dá uma boa visão do que acontece com a economia neste caso? Não sei a resposta, mas confesso: pensar sobre isto é fascinante.

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